由于歐債危機愈演愈烈，加上我國經(jīng)濟增速在宏觀調(diào)控下有所放緩，近期全球大宗商品價格出現(xiàn)大幅下跌，商用車上市公司業(yè)績受原材料成本的影響很大，在此背景下，商用車企業(yè)投資價值凸顯。宏源證券建議投資者關注福田汽車、安凱客車、東風汽車等典型的商用車公司。

　　商用車上市公司業(yè)績受原材料成本的影響很大。從近幾年的經(jīng)驗看，如果市場基本面處于熱銷狀態(tài)，原材料成本對商用車企業(yè)凈利潤的影響相對銷量來看并不明顯，或者說業(yè)績的成本彈性非常小，而當市場處于平淡或者向弱的銷售狀況時，業(yè)績的成本彈性就會得到充分的放大。4萬億大規(guī)?；A設施建設所帶來的商用車新增需求，直接造成了2009、2010兩年中國商用車上市公司業(yè)績的快速增長，在這個時期，原材料成本對業(yè)績的影響被掩蓋在高歌猛進的市場大躍進中，并沒有明顯的表現(xiàn)。但進入2011年以后，商用車市場整體進入低迷狀態(tài)，原材料成本對商用車企業(yè)的影響也逐漸清晰，2011年上半年重卡銷量僅僅下滑了6.91％，但重卡整車上市公司業(yè)績下滑的幅度卻在30％以上，商用車企業(yè)的業(yè)績成本彈性在逆市明顯上升。

　　商用車企業(yè)的高業(yè)績成本彈性，主要來自于特殊市場背景下的成本領先競爭戰(zhàn)略。中國的商用車企業(yè)的競爭戰(zhàn)略總體還是走成本領先路線，所謂成本領先路線，就是在保證產(chǎn)品基本質(zhì)量水平?jīng)]有太大差別的前提下，盡最大努力降低成本，來維持相對的競爭優(yōu)勢。與成本領先相對的是差異化戰(zhàn)略，就是通過提供別具一格、與眾不同的產(chǎn)品和服務來爭取較高的價格和份額。由于中國商用車市場競爭激烈，產(chǎn)品同質(zhì)化非常強，典型的如重卡的斯太爾平臺一用就是20年，在這種背景下，企業(yè)通過差異化難以形成自己獨有的競爭優(yōu)勢。因此，成本領先就成為各個商用車企業(yè)競爭戰(zhàn)略的優(yōu)先選擇，這種現(xiàn)象在輕卡市場表現(xiàn)得尤為明顯，輕卡被稱為“50塊錢市場”，意思是說50塊錢就可以改變消費者的購買意向。保證產(chǎn)品在可用的前提下盡量降低成本，成為當前各個商用車企的主要關注點。

　　商用車自身的資本密集型特征，也使原材料成本成為影響商用車企業(yè)業(yè)績的重要因素。以重卡為例，1臺牽引車通常自重在8噸左右，重型自卸車在12－15噸左右，與之相對的是典型的乘用車自重只有1噸左右，而價格卻相差無幾，根據(jù)測算，重卡60％的成本來自于鋼材，10％來自于輪胎，另外還有銅、鋁、鉛等有色金屬，這使商用車企業(yè)對原材料成本非常敏感。 在當前商用車市場整體交易清淡的背景下，企業(yè)的業(yè)績成本彈性將成為首要的關注指標。在市場交易清淡時，商用車企業(yè)得業(yè)績整體都不會有大的起色，但當原材料價格處于穩(wěn)定不再繼續(xù)攀升或者出現(xiàn)走弱的跡象時，具備高業(yè)績成本彈性的商用車企業(yè)將會擁有較高的投資價值。

　　近期全球大宗商品價格出現(xiàn)大幅下跌，如我國天然橡膠的現(xiàn)貨價格較前期高點的跌幅達34％、銅價的跌幅達30％、鉛價的跌幅達22％，汽車用鋼材的價格跌幅也達10％以上，鐵礦石價格滑落至15個月低位。堅挺了16個月的國內(nèi)成品油價格，也被下調(diào)。業(yè)內(nèi)人士認為，來自國際和國內(nèi)的多種因素導致了大宗商品近來的持續(xù)下跌。國際方面，是市場對全球經(jīng)濟可能出現(xiàn)二次探底的憂慮。歐洲債務危機持續(xù)蔓延，穆迪、標普、高盛等多家機構陸續(xù)下調(diào)對美國及全球經(jīng)濟前景的預估，全球經(jīng)濟前景不樂觀，這是大宗商品價格連續(xù)下跌的重要推動力。國內(nèi)方面，宏觀調(diào)控在一定程度上抑制了終端需求。交通銀行首席經(jīng)濟學家連平指出，受國內(nèi)房地產(chǎn)市場調(diào)控、地方融資平臺治理以及貨幣政策收緊、信貸規(guī)?？刂频纫蛩赜绊懀瑖鴥?nèi)固定資產(chǎn)投資增速逐季放緩，抑制了大宗商品的價格。而對于未來大宗商品的價格走勢，業(yè)內(nèi)人士看法普遍悲觀。中歐國際工商學院經(jīng)濟學與金融學教授許小年表示，世界范圍的去庫存化會持續(xù)三年。大宗商品價格仍將持續(xù)承壓。

　　在此背景下，宏源證券建議投資者關注那些毛利率水平與期間費用率接近的公司，這些公司會具備較大的業(yè)績彈性。由于公司的業(yè)績成本彈性并沒有長期的可靠數(shù)據(jù)，建議利用毛利率水平與期間費用率的接近程度來選擇相應的上市公司。商用車企業(yè)的原材料成本會直接影響毛利率水平，如果公司毛利率水平與期間費用率接近，則當原材料的價格發(fā)生有利的變化時，企業(yè)的毛利率扣除費用率后將會有非常大的凈利潤彈性。在這個原則下，建議投資者關注福田汽車、安凱客車、東風汽車等典型的商用車公司。

　　宏源證券建議投資者首要關注的是福田汽車。福田汽車是業(yè)內(nèi)典型的成本領先型企業(yè)，在整個商用車全價值鏈中具備較高的成本控制能力。此外，從基本面來看，福田汽車自身也具備相當強的競爭力，雖然2011年商用車市場整體低迷，但前三季度公司仍然穩(wěn)固了輕卡老大的市場地位，重卡同比還出現(xiàn)了正增長，表明公司在成本控制優(yōu)良的前提下還保住了原有的市場份額。此外，福田汽車較好的營銷組織體系保證了公司在市場企穩(wěn)時具備抓住機會的能力，從2000年至今，福田汽車成功從無到有進入重卡行業(yè)，是第一家在山西將維修點下放到村的重卡企業(yè)，同時還是第一家采取重卡4S店銷售模式的企業(yè)。

　　良好的業(yè)績成本彈性，可以成為商用車在基本面偏淡背景下選擇上市公司的重要指標。當宏觀經(jīng)濟處于向下周期時，商用車整體難以有太大的機會。但當宏觀經(jīng)濟走穩(wěn)，通漲出現(xiàn)一定程度緩解的時候，國家調(diào)控力度不再繼續(xù)加碼，甚至出現(xiàn)放松跡象，那些具備良好的業(yè)績成本彈性的公司，即使在銷量上沒有大的回升，通過通脹緩解所帶來的原材料成本下降，也會直接引發(fā)公司業(yè)績出現(xiàn)明顯反彈，這類公司可以成為經(jīng)濟政策放松和大宗商品價格走低時的重點投資標的。